黄金交易

定义

黄金交易指交易双方以约定的黄金品种、数量与价格，在现货或未来某一时点完成资金与黄金交割的行为。按交割时间可分为即期交易和远期交易：前者在成交后 2 个工作日内交割，后者在约定的未来日期交割^[2]。另有一种掉期交易，交易双方在两个不同起息日进行方向相反的两次资金与实物交割，第一次买入或卖出黄金，第二次再按另一价格反向操作^[2]。

段落二按材料补充借贷业务：借出方在约定期限内把自有黄金租给借入方，借入方支付利息，到期归还黄金；按参与主体不同分为银行间的黄金拆借和银行与企业间的黄金租借^[2]。

从标的物形态看，黄金交易的对象可分为实物黄金和非实物黄金两类。上海黄金交易所的黄金交易品种为标准牌号 Au99.99、Au99.95、Au99.9、Au99.5 四种以及法定金币，标准重量有 50 克、100 克、1 千克、3 千克和 12.5 千克等规格^[3]。

原理

有组织的黄金市场多采用集中竞价机制：卖方报出卖价、买方报出买价，系统按价格优先、时间优先的原则撮合成交，随后集中清算、统一配送^[3]。除竞价外，询价交易作为辅助方式，由买卖双方自主报价、协商成交，主要服务于银行之间、银行与企业之间的大宗和个性化业务^[2]。

在现货实盘交易中，买方报价时须冻结全额货款，卖方报价时须有相应的可用库存，成交后黄金货权实时过户，结算方式为钱货两讫、T+0 交割^[4]。报价单位为人民币元/克，最小变动价位 0.01 元/克；实物一旦提取出库，便不能重复入库和交易^[4]。

保证金与延期费机制是延期类合约的核心。现货延期交收合约以支付保证金的方式在交易所集中买卖，客户可选择当日交割或延期交割，并通过延期费调节实物供求矛盾^[5]。账户类产品则由银行充当做市商，参考国际与国内金价走势、头寸情况、市场流动性和汇率波动，按价量平衡原则报出买卖双边价格，客户份额仅在账户记录，不能提取实物^[6]。

价格形成环节存在定盘与连续报价两种模式。定盘价在约定时点通过集中竞价产生一个基准值，现货价格则随全天买卖订单持续变动，分为投资者愿买入的出价和愿卖出的要价，要价通常略高于出价^[7]。

作为对比，期货价格按合约到期月份分别报价，同一时点不同月份合约价格并不相同，而交易所基金每一只产品只有一个价格，且不设到期日^[8]。

发展历程

19 世纪初，伦敦已成为世界黄金精炼、销售和交换的中心^[1]。1919 年 9 月 12 日，伦敦五大金行的代表首次在罗斯柴尔德公司总部的“黄金屋”聚会，形成伦敦黄金定盘价，最初每天上午 11 时发布一次^[9]。这一机制在 1939 年至 1954 年因第二次世界大战和政府加强管制而暂停^[9]。

1968 年 4 月 1 日，以英镑表示的黄金价格改为以美元表示，发布频次也改为每日上午 10 时 30 分和下午 3 时各一次^[9]。1975 年，纽约商品交易所（COMEX）上市黄金场内期货交易，开始与伦敦争夺定价中心地位^[9]。1987 年，伦敦金银市场协会（LBMA）成立，承担监管、维护和管理伦敦黄金市场合格交割名单的职能^[9]。2004 年 5 月，面对面的议价方式改为专线电话商议^[9]。

2002 年 10 月 30 日，经国务院批准、由中国人民银行组建的上海黄金交易所正式运行，国内黄金生产、消费、流通体制由此走向市场化^[2]。从 2007 年起，该交易所连续 7 年成为全球最大的黄金现货场内交易所^[2]。2014 年 9 月，其国际板业务正式运行，实现了境内境外市场的互联互通^[9]。

旧定盘价机制因不透明和效率不足受到质疑，报价行同时从事自营交易也带来利益冲突，多国监管机构曾就此展开调查^[10]。2015 年 3 月 20 日，LBMA 黄金价格取代伦敦黄金定盘价，由洲际交易所（ICE）旗下的基准管理机构独立运营，改为电子平台上可交易的拍卖过程，仍保持每日两次定价^[9]。2015 年 6 月 16 日，中国银行获批参与该定价机制，成为首家入选的亚洲地区银行^[9]；此后定价机制成员由 5 家扩展到 15 家^[7]。

应用

实物与现货交易是黄金交易的基础形态。交易所的竞价市场交易量最大，银行、企业和个人均可参与，品种涵盖黄金、白银和铂三大类，包括现货、现货即期和现货延期交收共 13 个交易品种^[2]。会员可通过现场或远程方式交易，个人与机构客户则经由会员代理参与^[2]。

期货与期权构成标准化场内衍生品的主要部分。COMEX 的每份黄金期货合约为 100 盎司，以美元标价，以保证金方式交易，绝大多数合同在到期前对冲了结而不实际交货^[11]。期货既为黄金企业提供套期保值、降低库存与成本的手段，也被用于依据价格波动获利，具有杠杆性^[11]。

交易所交易基金提供门槛较低的投资途径。首只黄金 ETF 于 2003 年 4 月在澳大利亚证券交易所上市，随后在伦敦、纽约和南非约翰内斯堡推出^[12]。其运作方式是大型黄金生产商向基金公司寄售实物黄金，基金公司以此为基础在交易所发行份额，商业银行分别担任托管行和实物保管行，投资者在存续期内可自由赎回^[12]。纽约上市的某只黄金 ETF 每份代表十分之一盎司实物黄金，最低买卖数量为 1 股^[12]。

黄金交易的参与者类型多样。国际金商根据自身掌握的信息持续报出买价与卖价并承担价格波动风险；银行有的仅代客户买卖和结算，有的开展自营；对冲基金通过借入短期黄金抛售或在期货市场建仓影响价格；此外还有金矿、首饰行、工业用金企业、投资公司和个人投资者，以及代理非会员交易的经纪公司^[13]。

在结算与储备层面，定盘价长期被用于生产商、消费者和金融机构之间的交易结算，也是众多黄金衍生合约的定价基准^[14]。据估计，全球黄金存量约 20 万公吨，其中首饰约占 45%，金条和金币约占 21%，中央银行持有量约占 17%^[15]。

局限

不同交易方式在流动性上差距很大。以日均成交计，黄金期货超过 25 万份合约，约合 2500 万金衡盎司；而全球最大的黄金 ETF 日均约 70 万金衡盎司，衍生品与基金产品的承载能力并不对等^[15]。期货合约设有到期日，转仓时出售临近到期合约、换入更远月份合约，可能产生亏损并拖累产品资产净值^[16]。

杠杆在放大收益的同时也放大损失。期货以保证金交易，保证金有时仅为合约名义价值的 3% 左右，且实行逐日盯市，价格剧烈波动时投资者可能损失全部本金^[15][16]。黄金期货与现货价格并不一致，COMEX 即月合约与现货价的差价近年通常在 20 美元以内，市场波动时可扩大至近 80 美元^[16]。

定盘机制本身存在结构性缺陷。每日仅报出一至两个价格，对交易规模庞大的衍生品参与者、尤其是日内交易者参考价值有限；由少数银行交换信息确定基准价、同时又能自营交易，容易产生利益冲突^[10]。这也是该机制最终被电子化拍卖取代的原因之一^[10]。

此外，账户类产品并不对应实物所有权。客户的账户黄金份额只在账户上记录，不能转账、兑换或支取实物黄金^[6]。白银、铂金等品种的定盘机制参与机构更少，机制维系也曾面临困难^[10]。

参见

• 上海黄金交易所 —— 中国经国务院批准设立、由中国人民银行组建的黄金现货交易平台

• 伦敦金银市场协会 —— 管理伦敦黄金市场合格交割名单并运营 LBMA 黄金价格的行业机构

• 黄金期货 —— 以未来某时点黄金价格为标的的标准化合约交易

• 黄金交易所交易基金 —— 以实物黄金为依托、在交易所上市交易的基金产品

• 现货延期交收 —— 以保证金交易、可延期交割并引入延期费机制的合约形式

• 定盘价 —— 在约定时点通过集中竞价产生的黄金基准价格